De juiste voorbeeldfunctie vinden is voor iedereen die iets nieuw aanleert van uitzonderlijk belang. Wanneer je zaken fout aanleert is het des te moeilijker om die slechte gewoonten af te leren om vervolgens weer op het juiste pad te komen.
Dat is bij beleggen niet anders. Er zijn heel wat manieren om met de beurs om te gaan. Bestaat er wel een juiste manier? Ik weet het niet zeker, maar wat ik wel weet, is dat je de manier van beleggen dient te vinden die het beste bij jou past. Wanneer je een manier van beleggen gaat toepassen die niet goed aanvoelt voor jou, dan ga je deze niet volhouden.
Ga dus op zoek naar wat jou het beste ligt. Heb je geen tijd, kennis of goesting om veel met de beurs bezig te zijn, kies van voor een tijdsarme manier waar je weinig kennis of goesting voor nodig hebt: kies dan voor een ETF bijvoorbeeld. Gaat je interesse voor de beurs weg als er niet een gezonde dosis adrenaline te rapen valt? Doe dan gerust een speculatief stukje in je portefeuille.
En zo gaat iedereen op zoek naar zijn stijl, zijn interessegebied. Het minst positieve wat je kan overkomen is dat je de rug keert naar de beurs.
Voor mij persoonlijk is het intrinsiek waardebeleggen dat me een kick geeft. Het vinden van een tof kwalitatief bedrijf dat ondergewaardeerd is en daarna lekker niks doen. Dat ‘niks doen’ moet je wel een beetje relativeren want dat betekent voor de waardebelegger: lezen, lezen en nog eens lezen. En laat het nu precies dat zijn wat me boeit: lezen en kennis op doen. Kennis over de bedrijven die je al in portefeuille hebt, kennis over de concurrenten van jouw bedrijven, kennis over de sectoren waarin je belegt. Om zo dan weer op nieuwe pareltjes te stoten die je gaat onderzoeken, waar je dan een beetje Sherlock Holmes gaat spelen. Bij dat vele leeswerk duik je in jaarverslagen, industriemagazines, overleg je met je kenniskring.
Daarnaast ga ik ook op zoek naar algemene wijsheid over beleggen. En daarbij is het belangrijk dat je je helden kiest. Alles lezen wat er verschijnt over het onderwerp is onmogelijk. Daarom is het belangrijk dat je enkele helden kiest en die dan ook volgt wanneer ze iets publiceren. Kies ook geen 20 helden, want dat gaat ook niet werken.
Mijn helden
Eén van mijn helden is Howard Marks. Dat is een waardebelegger die open staat voor de tegengestelde mening. In een vorige artikel besprak ik al hoe hij met zijn zoon die een echte groeibelegger is de discussie aangaat en daar ook intens over filosofeert.
Howard Marks heeft een podcast reeks, “The memo” genaamd en in zijn meest recente publicatie blikt hij terug op een beursperiode die zeer grote gelijkenissen toont met de huidige periode. Hij bespreekt een artikel dat hij schreef in 2006: ‘Dare to be great’. Ik vind het zeer de moeite om de grote lijnen van deze podcast met jullie te delen. Eén van mijn overtuigingen is dat je de geschiedenis dient te kennen om je een betere voorstelling te kunnen maken van het heden. We kennen allemaal de korte termijn, het flashy nieuws, de grote krantenkoppen, maar we vergeten snel de saaie gebeurtenissen van een ver verleden.
Marks beschrijft de jaren ’90, dat was een uitzonderlijk goede periode op de beurs met gemiddelde koerswinsten van 20% per jaar. Er ontstond een fameuze bubbel met internet-gerelateerde aandelen in die periode. De beurs bereikte irrationele hoogten die uiteindelijk instortte half 2000. Dat gebeurde zonder enige aanwijsbare trigger.
Er volgde een 3-jarige neergaande markt. Mensen verloren vertrouwen in aandelen en de beurskoersen daalden, zowel van de goede als van de zwakke bedrijven. Vertrouwen gaat te paard en komt langzaam te voet terug.
Tegen 2006 was iedereen geleidelijk aan weer belegd in vastgoed en obligaties. Mensen gingen op zoek naar rendement en men werd creatief met complexe samengestelde producten wat dan leidde tot de CDO’s die zo mooi in de film ‘The big short’ beschreven worden. Zo komt de huizencrisis tot stand wat dan weer aanleiding gaf tot de daaropvolgende financiële crisis en een nieuwe beurscrash.
Rendementen behalen
Het is niet eenvoudig om rendement te maken. Marks stelt dat succesvol investeren bestaat uit superieur onafhankelijk denken. De eerste pagina’s van zijn boek ‘The most important thing’ gaan over wat hij noemt ‘2nd level thinking’. Je dient een laag dieper te kijken, de ajuin een laagje verder te ontvouwen dan wat de meeste beleggers doen. En bovendien dient je redenering correcter te zijn.
Immers, zo stelt Marks, als je gemiddeld gedrag vertoont dan zal je gemiddelde rendementen behalen. In goede tijden zal je gemiddeld goede resultaten boeken en in slechte tijden gemiddeld slechte resultaten. Als je hetzelfde denkt en doet als iedereen, dan bekom je hetzelfde resultaat.
Echter, als je afwijkt van traditionele paden en onconventionele beslissingen neemt; dan zal je afwijken van het gemiddelde. Besef wel dat het niet noodzakelijk betekent dat je beter presteert. Met verkeerde beslissingen zal je minder dan gemiddelde presteren en met sterke beslissingen beter.
Investeren is een competitie tegen andere beleggers. Superieure resultaten komen van één of ander voordeel dat jij als belegger hebt tegenover de andere beleggers. Voor elk aandeel dat jij koopt is er iemand die verkoopt, en omgekeerd. Sta jij aan de juiste kant van deze ruil?
De ‘Efficiënte Markt Hypothese’ (EMH) zegt dat iedereen slim is, iedereen gemotiveerd is om koopjes te vinden, iedereen rationeel over dezelfde informatie kan beschikken. Hoe kan jij dan beter doen dan de markt? Een aandeel wordt geprijsd op basis van alle acties van alle participanten.
De waardebelegger dient dus beter te zijn dan het gemiddelde van de markt. Jij dient inefficiënties in de markt te vinden. De meeste inefficiënties komen volgens Marks van onwetendheid en vooroordelen. Of beide.
Als voorbeeld beschrijft hij de markt van High Yield bonds. Dat zijn obligaties uitgegeven door minder kredietwaardige bedrijven. In 2006 hadden de meeste mensen daar nooit van gehoord. En 90% van de professionele investeerders hadden zichzelf spelregels opgelegd zodat ze niet mochten beleggen in die producten. De combinatie van deze onwetendheid en vooroordeel maakte dat er geweldige koopjes te realiseren waren.
Zodra de kennis over producten verbeterde en meer beleggers betere informatie bekwamen verdween deze inefficiëntie. De computer heeft een zeer belangrijke rol gespeeld in deze ontwikkeling. Mensen begrijpen dat wanneer ze geen voordeel hebben, ze beter het gemiddelde kunnen volgen. Zo ontstonden in die periode de goedkope index volgende ETF’s. Het succes van passief indexbeleggen dat we vandaag kennen is het gevolg.
De meeste mensen hebben geen wel omlijnd voordeel in de markt. Wanneer dat het geval is zijn er twee mogelijkheden:
- Ofwel in de gemiddelde beurs beleggen met een ETF
- Ofwel een professionele partij aanspreken die wel een bepaald voordeel heeft
Onconventioneel denken is de sleutel voor professionele partijen om dat voordeel te bereiken. Zo komen we weer bij het 2nd level thinking, anders doen dan de massa, anti-intuïtief, patronen en betekenissen zien die anderen niet zien.
Zowel de Yale als Harvard universiteiten belegden op deze manier hun eigen kapitaal. David Swensen (recent overleden op 67-jarige leeftijd) beschrijft dat als beleggen in ‘uncomfortably ideosyncratic positions’, vrij vertaald: Ongemakkelijke eigenzinnige beleggingen.
In 1987 pionierde Swensen met deze aanpak voor de eigen beleggingen van de univ van Yale, het Yale endowment. Harvard paste dezelfde principes toe met geweldige resultaten.
De kans van de unanimiteit
Marks stelt dat wanneer alle beleggers het unaniem eens zijn met elkaar, dat de markt zich dan in extremen bevindt.
- iedereen is euforisch en koopt, of
- iedereen is pessimistisch en verkoopt
Op die extremen van de markt kan je stellen dat de markt zich vergist en de eigenzinnige belegger dient dan de trend te doorbreken. Dat is volgens Marks een sleutelelement voor superieure prestaties.
Belangrijk is hier om de rol van het menselijk brein te onderkennen: de psychologie van het beleggen. Velen denken dat de massa volgen veilig is. Dat is nu – het kan niet genoeg benadrukt worden – precies onveilig bij beleggen. Ons brein fopt ons. Je neemt eigenlijk minder risico door de massa niet te volgen. En laat dat nu precies de betekenis zijn van ‘ongemakkelijk eigenzinnig’.
De uitdaging voor professionelen is om zo’n onconventionele manier van denken toe te passen binnen hun instituut. En Marks gebruikt met nadruk het woord ‘instituut’, want dat is de organisatievorm van vele grote fondsen. Hoe groter hoe meer ‘instituut’-gehalte.
Een instituut betekent:
- Solide grote organisatie en bijgevolg traag bewegend
- Bureaucratische instelling en afwijzend t.o.v. onconventioneel gedrag en acties
- En in alle geval zichzelf restricties opleggen betreffende de manier van handelen.
Investeren vraagt dus niet institutioneel gedrag van institutionele fondsen. Dat is een moeilijke.
Dat brengt Marks tot het punt dat een eigenzinnig individu met kennis van zaken betere prestaties kan leveren in de meeste gevallen. Beleggen is bij voorkeur geen democratische stemming van een groep mensen.
Hoe vind je dan beter dan gemiddeld presterende individu’s? Net zoals ondergewaardeerde aandelen zijn deze ook niet makkelijk te vinden. Wanneer je ‘money managers’ gaat selecteren op basis van een track record dat algemeen bekend is dan heb je ook op dat vlak geen voordeel. Je dient dieper te graven, personen te analyseren, meer proberen te weten te komen en op basis van die informatie kansen te grijpen. Ongewoon succes ligt ook niet in het doen van de voor de hand liggende zaken.
Het selecteren van nieuwe money managers is dus een gok op mensen en hun investeringsfilosofie. Dat kan goed resultaat opleveren indien je je huiswerk goed doet.
En wat doe je als je geselecteerde man of vrouw, niet goed presteert gedurende een jaar of twee? Aan de deur zetten of behouden? Marks geeft aan dat zelfs de allerbeste managers kunnen onderpresteren omdat hun filosofie gewoon tijdelijk niet werkt. Dat overkwam Buffett ook in de dot.com bubbel, maar wie geduld had werd beloond.
Onconventioneel schitteren
Waarom streven institutionele beleggers niet zoveel als mogelijk naar onconventioneel gedrag? Zij durven niet groots zijn, stelt Marks. Waarom niet? Eén reden is de logge beperktheid van instituties zoals al beschreven. Een ander is wat men noemt ‘agency risk’.
Dat is een risico dat ontstaat wanneer medewerkers ingehuurd worden om de job te doen. De motivatie van medewerkers (of ‘agents’) kan verschillend zijn dan die van de eigenaars of van de directie. Wanneer de overste zelf zijn geld beheert dan doet hij dat volgens wat hij denkt dat het beste is voor hem. Wanneer de medewerker geld beheert dan kunnen zijn beslissingen ook beïnvloed worden volgens wat het beste is voor de medewerker zelf.
De grootste problemen ontstaan wanneer een beslissingscomité weinig wint bij een succesvolle beslissing terwijl ze wel risico’s lopen bij foute beslissingen. Die risico’s zijn dan meestal jobverlies of reputatieschade. Dat kan leiden tot het nemen van dermate weinig risico, zodat het bereiken van een sterk resultaat quasi onmogelijk wordt.
Dat leidde John Maynard Keynes tot de observatie: Het is voor instituten beter om ‘conventioneel te falen’ dan om ‘onconventioneel’ te schitteren.
In mijn eigenste ICT wereld vertaalde zich dat in de beginjaren van de computer als volgt : “Wanneer een IT manager een advies geeft om IBM computers te kopen kon hij niet ontslagen worden”. Ik werkte in die periode voor Compaq en het is groot geworden dank zij de ongemakkelijk eigenzinnige beslissingen van IT managers.
In de beleggingswereld zal de onconventionele individualist die goed zijn huiswerk doet een grote kans maken om te schitteren. Lekker eigenzinnig.
