Het rendement op een investering wordt bepaald door enkele parameters: de aankoopprijs, de eventuele kost en opbrengst gedurende de periode van eigendom en de verkoopprijs. Moeilijker dan dat is het eigenlijk niet. Wat tracht elke ondernemer te doen? Al die parameters optimaal naar zijn hand te zetten.
Gedurende de 20 jaar als bestuurder van de holding boven Newtel en Nextel heb ik de kans gehad om actief deel te nemen aan een hele reeks overnames. Dat was een zeer leerrijke periode.
De meest leerrijke momenten waren echter de overnames die we niet gedaan hebben. De momenten waarop we ‘neen’ zegden tegen een mooie prooi. Want hoe mooi een overname kan staan op je palmares, hoe aantrekkelijk de synergiën er ook uit zien en hoe boeiend het integratiewerk mag lijken… het over te nemen bedrijf mag vooral niet te duur betaald worden.
Indien je te veel betaalt is het geen goede investering. Indien je zware lasten overneemt dan is het geen goede investering. Zo simpel is dat
Hoe werkt dat op de beurs?
De beurs is een plaats waar de kleine en de professionele belegger (aan)delen van bedrijven kan kopen. Warren Buffett gaf ons al de goede raad om een aandeel te bekijken alsof je het ganse bedrijf koopt. Waarom zou je één aandeel willen kopen indien je – gesteld dat je het geld zou hebben – niet geïnteresseerd zou zijn in het ganse bedrijf?
Wanneer je overweegt om een aandeel te kopen doe je dus een globale waardering van het bedrijf. Net zoals een ondernemer de overname analyseert. Het mechanisme is het zelfde, maar verschillen zijn er ook. Ik geef de belangrijkste:
- Je kan geen even grondige ‘due diligence’ (boekenanalyse) doen zoals je doet bij een overname.
- Je zit wellicht niet zelf als ondernemer in die industrie met je collega’s CEO’s aan tafel waardoor je minder inside informatie hebt.
- Je kan niet onderhandelen over de prijs die je betaalt. De beurs bepaalt die prijs iedere dag opnieuw, zoals de prijs van de vis in de vismijn.
- Alle bedrijven staat wel permanent te koop op de beurs terwijl een overname dikwijls een ‘once in a lifetime’ kans is.
- En zoals al gezegd: je koopt aandelen en niet het ganse bedrijf, dus ‘je markt’ is veel groter.
Dat maakt dus dat – hoewel de tactische aanpak verschillend is – de onderliggende mechanismen en denkprocessen volledig gelijk lopen.
Hoe gebruiken we die ervaring bij Chess Capital om bedrijven te analyseren?
Een eerste zaak waar je rekening dient mee te houden is wat ik zal noemen keuzestress. Iets waar mijn kinderen bij de keuze van hun studies ook last van hadden. Er staan zoveel bedrijven te koop op de beurs. Het is als de kleine Sjakie die in de chocoladefabriek van Willy Wonka rondloopt. Je wil graag van alles proeven.
In de ondernemerswereld ligt er meestal één overnamedossier op de CEO tafel en dat wordt grondig onderzocht door het ganse team om na enkele weken tot een ja of een neen te komen.
Als belegger dien je het aantal bedrijven dat je onderzoekt dan ook te beperken want je hebt geen gans team, je dient dieper te graven om minder informatie te vinden, je zit met meer onbekenden gedurende het proces, je kan geen volledige boekenanalyse doen.
Je dient je te beperken tot die bedrijven die je op een eenvoudige manier kan begrijpen. Je gaat werken met filters die de duizenden bedrijven reduceren tot een handvol interessante kandidaten. Eén van die allerbelangrijke filters is de kostprijs die je betaalt voor een bedrijf. Want we weten dat het rendement afhangt van de prijs die je er voor betaalt. En we weten ook dat je als belegger makkelijker ‘neen’ kan zeggen, er zijn immers opportuniteiten voldoende. En indien we geen koopjes vinden die voldoen aan onze strenge criteria? Dan wachten we. Mijn grootmoeder zei me regelmatig ‘Geduld is een schone deugd’ en gelijk had ze.
Een neus voor zaken wil zeggen heel goedkoop kopen.
Wanneer doe je goeie zaken? Hoe goedkoop is goedkoop?
Dat is een moeilijke vraag en er is geen éénduidig antwoord op. Feit is wel dat de prijs die je betaalt veel lager dient te zijn dan de waarde die je geeft aan het bedrijf. Hiermee zeg ik dus impliciet dat je een waardering van het bedrijf dient te doen. Je dient te weten welke eigendommen het bedrijf heeft, hoeveel vrije kasstroom het zal genereren de komende jaren, hoe stabiel de business is, … Zaken die je als ondernemer ook doet bij een overname.
Als belegger gaan we een zeer grote veiligheidsmarge hanteren. Benjamin Graham, de grondlegger van het moderne beleggen, noemde dit de ‘Margin of Safety’. Wanneer je iets een waarde van 100 geeft, koop het dan voor maximaal 50. Warren Buffett drukt het zo uit “I only buy one dollar bills for 50 cents”.
Waarom? Omdat je niet alle parameters kent, omdat je die ‘due diligence’ niet zo grondig hebt kunnen doen, omdat je je misschien toch vergist hebt, … Je dient dus veel goedkoper te kopen dan je geschatte waarde.
En waarom kunnen we dat doen als belegger? Omdat we ondernemer zijn in hart en nieren. Omdat we geleerd hebben om neen te zeggen tegen overnames. Er passeren immers genoeg treinen. En wij springen enkel op de trein die ons een goede investering lijkt.
En wat als die trein niet komt? Dan wachten we… we hebben geduld. Ons grootmoeder zaliger in gedachte.
