Wanneer men mij vraagt naar de komende beursevolutie, dan begin ik meestal een heel betoog. Eerst noem ik een aantal redenen waarom de beurs kan stijgen, en dan evenveel waarom deze kan dalen. Want dat is het enige juiste antwoord, de beurs kan stijgen of ze kan dalen, wie zal het zeggen? Daarbovenop komt dan ook nog de vraag op welke termijn je dit bekijkt.
Belangrijk is om steeds voor ogen te houden dat de beurs er is om ons te bedienen. Het is een mogelijkheid om dagelijks in aandelen, dus deeltjes van bedrijven, te kunnen handelen. Elke dag wordt op de beurs een prijs op elk aandeel gekleefd, maar op korte termijn hoeft dat helemaal niets te maken hebben met de waarde van deze aandelen.
Het stijgen en dalen van aandelenkoersen op korte termijn is gewoon een eigenschap van de beurs en biedt ons als beleggers ook kansen. Tenminste als we de echte waarde kennen van de aandelen. Als we weten dat een aandeel €10 waard is en we hebben het gekocht aan €7 waarna het nog zakt tot €5 of zelfs €3, dan is dat helemaal niet erg. Zolang het aandeel €10 waard blijft, geeft ons dat enkel meer kansen om goedkoop (bij) te kopen. Het enige waar we ons wel steeds opnieuw van moeten vergewissen is dat het aandeel wel degelijk €10 waard is.
En we moeten toegeven,dat het niet makkelijk is om rationeel te blijven wanneer een koers 30% of meer zakt, zelfs al jaren actief op de beurs. Misschien weten de andere beleggers meer, en was de waarde nooit €10, maar slechts €3? Allerlei vragen spoken dan door je hoofd.
Beleggen is dus een activiteit waarin we ons IQ moeten gebruiken, maar het belang van controle over uw emoties, ofwel uw EQ, is zeker even belangrijk.
Wat het wel makkelijker maakt is dat je als belegger zelf bepaalt in wat je wel en niet belegt. Je kan ervoor kiezen om sectoren waar je niet genoeg van kent links te laten liggen en dan nog zijn er genoeg aandelen om gespreid in te kunnen beleggen. Kortom je kan door rationele keuzes op voorhand te maken, het jezelf emotioneel makkelijker maken.
Dat maakt het makkelijker om de beurs of de verpersoonlijking ervan in Mr. Market, te blijven bekijken als iemand die je bedient, niet iemand die je leidt.
Gekke markt
We kunnen vandaag echter wel spreken van een behoorlijk gekke markt waar rationaliteit soms ver te zoeken is. Ik gebruik ook even een voorbeeld dat de bekende waardebelegger Joël Greenblatt onlangs gaf in een interview. Als je in 2019 op de Amerikaanse beurs elk verlieslatend bedrijf zou gekocht hebben met een marktkapitalisatie hoger dan $1 miljard, dat zijn er 261, dan zou je vandaag een rendement hebben van 65%. En u kan zich wel voorstellen dat indien ze in 2019 geen winst maakten, dat het ook in dit speciale jaar veilig is om te stellen dat ze geen winst zullen maken. Voor die stijging in deze beurskoersen is geen rationele verklaring voor te vinden.
Deze stijging is aangevuurd door de emotionele beleggers die in deze bedrijven de volgende Google of Amazon zien. En hiermee wil ik niet denigrerend doen over Google of Amazon, want dat zijn geweldige bedrijven. Of hun waardering vandaag nog gerechtvaardigd is, is een andere discussie.
Nog een voorbeeld van deze gekke markt is dat zelfs Italië nu aan een negatieve rente geld heeft kunnen ophalen. Het was al belachelijk dat België dit kon, maar nu ook Italië? Daar is begrotingsdiscipline nog een vreemder woord dan in België.
En ook als particuliere belegger beginnen we steeds meer druk te voelen op de cash op onze rekeningen. Bij brokers worden al negatieve rentes doorgerekend en bij (private) banken ook al op grote bedragen.
De schuld van de lage rente?
Ondanks dat in maart een klap aan de economie werd uitgedeeld die we behalve bij een wereldoorlog nog nooit gezien hebben, steeg de beurs in de maanden daarop ook sneller dan ooit na zo’n forse daling. We kunnen dan wijzen naar de legioenen nieuwe beleggers, en ik gebruik de term ‘beleggers’ losjes, die naar de beurs zijn gekomen. We kunnen ook denken dat de economie niet zo’n forse klap heeft gekend en dat dankzij de forse stimuli die werden gelanceerd het snel terug business as usual zal zijn.
Maar net als Howard Marks van Oaktree Capital, deel ik de mening dat we de reden van de hoge prijzen op de beurs, wat nu eigenlijk al enkele jaren aan de gang is, moeten toewijzen aan de lage rente.
Lage rentes stimuleren om geld uit te geven. Niet direct de gewone dagdagelijkse uitgaven, maar misschien wel die nieuwe auto nu je toch bijna geen rente betaalt, of dat ietwat grotere huis, een opbrengsteigendom,…
En het stimuleert bedrijven ook om overnames te doen. Als je kan lenen tegen 1%, dan is een bedrijf overnemen dat 2% of meer opbrengt verdedigbaar, maar of het wenselijk is, is opnieuw een andere discussie.
De lage intresten zorgen ook voor hogere waarderingen. De waarde van een belegging is wat het ons in de toekomst kan opleveren. Of dat nu winsten, rente, dividenden, huur of wat dan ook zijn. Bij een lagere verdisconteringsrente zijn de geldstromen van de toekomst vandaag meer waard dan wat ze zouden waard zijn bij een hogere rente/inflatie. Om nog maar te zwijgen van negatieve rentes die sommige waarderingen op oneindig zouden kunnen brengen. Maar met een lage rente zijn aandelen, opbrengsteigendommen,… in theorie dus meer waard.
De lage rente zorgt er ook voor dat mensen minder rendement eisen op hun geld, zoals ook de bedrijven met hun overnames. In een lage renteomgeving zoals deze lijkt een huurrendement of dividend van 3% toch veel aantrekkelijker dan wanneer men risicoloos 3% rente zou krijgen.
En zo is de cirkel rond. Omdat ze minder rendement eisen, gaat het rendement ook omlaag, want ze zijn bereid om meer te betalen voor dezelfde belegging, en hoe meer je betaalt, hoe lager je rendement.
En dat stimuleert dan weer risicogedrag. Niet enkel wordt het risico door een heel deel van de beleggers als lager gezien, want zelfs na een terugval als in maart stijgen de aandelen opnieuw snel. Maar ze zijn ook bereid om meer risico te nemen om een wat hoger rendement te bekomen.
Met zelfs negatieve rentes heb je eigenlijk ook geen andere keuze meer dan je kapitaal aan het werk te zetten.
Risico-avers
Risico-avers beleggen, zoals wij doen, is momenteel een flinke uitdaging en het nemen van risico lijkt steeds aantrekkelijker, zeker in de achteruitkijkspiegel bekeken. Ik heb ondertussen al heel wat mensen overstag zien gaan.
Als belegger heb je dan ook de keuze te maken:
- blijf ik verder doen als voorheen en aanvaard ik het lagere rendement?
- ga ik mijn risico nog verder verlagen en aanvaard ik een nog lager rendement?
- ga ik op zoek naar hoger rendement en neem ik een hoger risico erbij?
- word ik actief in een ander veld zoals bijvoorbeeld private equity?
Daarbovenop lijkt het vandaag dat heel veel beleggingen een eerlijke waardering hebben als je ze vergelijkt met andere beleggingstypes. Vastgoed lijkt interessant ten opzichte van het spaarboekje en obligaties, net als aandelen, en ook onderling zit de verhouding goed. Maar wat vaak vergeten wordt, is dat de vooropgestelde rendementen voor al deze activa klassen bij de laagste zijn van wat we ooit hebben gezien.
Kortom moeten we mee in deze trend, of blijven we voorzichtig? Voor mij is het dat laatste. Ik zie nu bedrijven genoteerd op de beurs waar geen prijs te hoog voor lijkt te zijn. De redenering is dat deze wel in deze waardering zullen “groeien”. Dat is mogelijk, maar ik stel me vaak dan wel vragen hoe realistisch de verwachting van deze groei nog is.
En dan ga ik opnieuw een flauwe opmerking maken, deze trend zal namelijk blijven duren tot hij keert. Op een bepaald ogenblik zal veiligheid en rendement wel terug belangrijk worden. Wat de aanleiding hiervoor zal zijn is nu nog een vraagteken. Het zal bijna zeker niet Corona of Trump zijn, dat ziet iedereen aankomen en een trendbreuk komt meestal van iets dat we niet zagen aankomen.
Snel herstel van de economie?
De consensusverwachting die ik lees bij economen en beurshuizen, is een terugval van de beurzen in het laatste kwartaal van dit jaar waarna er een snel en goed herstel zal volgen in 2021.
Dit is niet wat ik voor ogen heb, maar laat het duidelijk zijn dat we ons hierdoor ook niet laten leiden. Wat de markt doet is voor ons niet belangrijk, hoe onze bedrijven presteren is dan weer uiterst belangrijk.
En dan zie ik toch in de eerste plaats een economie die er niet zo goed voorstaat als de stand van de beurs doet vermoeden. We krijgen steeds meer berichten vanuit Amerika en ook van Europese banken dat er veel hypotheekleningen niet meer afgelost worden. Dit zowel privé als door bedrijven. En ook lokale overheden lijken het moeilijker te krijgen om iedereen te betalen.
Er wordt flink ingezet op dit scherpe herstel van de economie, maar die is dan weer zeer afhankelijk van het verdere verloop van het virus, vaccins en hoe de overheden hier op reageren. En uiteraard ook hoe de mensen hier mee om zullen gaan. Een flink deel van de bevolking is zeer bang en een ander deel lijkt klaar om te gaan revolteren.
Ik stel me ook steeds meer de vraag of dit een typische beurscrisis was die we door de ogen van een belegger of econoom mogen bekijken. Met uitzondering van een oorlog zijn alle andere crises een gevolg geweest van een oververhitting op de markten. De economie groeide (te?) snel waardoor er te veel investeringen werden gedaan en plots was er een overaanbod. Of technologie deed het goed, de prijzen stegen en bleven stijgen zoals bij de dotcomgekte. Of er werd een financieel product gecreëerd waardoor men dacht de risico’s uit te schakelen wat tot de crisis van 2008 leidde,…
Een gemeenschappelijk kenmerk van die crises is dat op een bepaald ogenblik iedereen in paniek was en niemand meer durfde kopen (op de waardebeleggers na). Dat deed de koersen dan tuimelen. Mensen zagen hun kapitaal ook voor hun ogen verdampen. Dit jaar hebben we door de geldinjecties en de extra vrije tijd een leger beleggers naar de beurs zien komen, en ik herhaal dat ik de term beleggers losjes gebruik.
Daarom trek ik de conclusie dat het kwaad op de beurs niet komt van het virus, maar van de lage rente. Het effect op de echte economie is echter andersom. De vraag is nu wanneer deze terug in lijn gaan komen met elkaar.
De kansen zijn niet in het voordeel van de beleggers
Voorlopig ziet het er in elk geval niet naar uit dat de kansen, vanwege de lage rendementen, in het voordeel zijn van de beleggers. De kans op negatieve verrassingen is groter dan de kans op positieve verrassingen.
Door de lage rente lijkt het ook niet extreem gesteld te zijn met de waarderingen, maar er is momenteel ook niet veel te vinden van aandelen waar we het warm van krijgen.
Daarbij komt ook nog de factor dat de bedrijven waar wel kansen in te vinden zijn, vandaag niet populair zijn. Er is dan ook een verschil tussen gelijk hebben en gelijk krijgen. Zelfs als we gelijk hebben dat een aandeel ondergewaardeerd is, wil dat nog niet zeggen dat op afzienbare termijn de koers ook zal stijgen tot deze waarde. Je hebt de tijd van wachten nodig en daarom heeft het in onze ogen ook weinig zin om te proberen aandelen te vinden die 15% of 20% opwaarts potentieel hebben. Wat als je je misrekend hebt, of het vijf jaar duurt om je gelijk te krijgen? Ook dan is je rendement laag. Geef ons daarom maar de grote onderwaarderingen, waar we zelfs van verwachten dat dit nog lang kan duren en op korte termijn zelfs tegen ons kan werken. Zolang de waarde niet daalt en enkel de beurskoers, dan is het goed.
