Beleggen in ondergewaardeerde aandelen: NCAV van Benjamin Graham

Dit artikel is het vijfde in de reeks “Beleggen in ondergewaardeerde aandelen“ Naast de NCAV methode van Benjamin Graham, welke in dit artikel wordt besproken zijn er nog 6 andere goede methodes om ondergewaardeerde en koopwaardige aandelen te vinden.

Benjamin Graham

Even een zeer korte nota over Benjamin Graham. Er zijn een reeks artikelen gepland over boeken en mensen die mij inspireren en waarvan ik veel heb geleerd, in één van deze artikels zal ik dieper ingaan op Benjamin Graham.

Benjamin Graham wordt door velen beschouwd als grondlegger van het value investing, of waardebeleggen. Samen met David Dodd schreef hij Security Analysis, in dit boek, gericht aan zijn studenten werd de basis gelegd. Later schreef hij The Intelligent Investor. Dit boek is gericht naar de kleine belegger.

In The Intelligent Investor brengt Graham de befaamde Mr Market in beeld. Daarnaast hamert hij ook op de Margin of Safety.

Zijn meest bekende pupil is Warren Buffet, echter al zijn “volgelingen” konden meer dan bevredigende resultaten voorleggen, een aanrader om te lezen is het artikel dat Buffet heeft geschreven met de titel “Superinvestors of Graham and Doddsville by Warren E. Buffet“

Verder in dit meesterwerk vinden we de werkwijze die Graham hanteerde voor zijn portefeuille. De Net Current Asset Value Methode werd geïntroduceerd. Benjamin Graham probeerde aandelen te kopen die tegen een korting op hun Net Current Asset Value of netto courante waarde noteerden. Hij hield deze ondergewaardeerde aandelen bij tot ze op de volle waarde noteerden.

NCAV – Net Current Asset Value – Netto Courante Waarde

De NCAV is makkelijk te berekenen.

NCAV = Current Assets – Total Liabilities
= Vlottende Activa – Alle Schulden

Onder vlottende activa verstaan we alle items op de balans die relatief snel (minder dan een jaar) om te zetten zijn in cash. Hieronder vallen de liquide middelen en equivalenten, alle vorderingen en voorraden. Met alle schulden worden werkelijk alle schulden bedoeld, zowel op korte als lange termijn, pensioenschulden,…

Zoals U merkt is deze methode veel enger dan de berekening van de boekwaarde. Niet alleen wordt er geen rekening gehouden met de immateriële vaste activa, maar ook de vaste activa zoals gebouwen, machines enzoverder worden uit de waardering gehaald. Deze waarde mogen we gerust bekijken als de liquidatie waarde, of de waarde die we kunnen ontvangen moest het bedrijf vandaag stoppen.

Voor Graham was dit echter nog niet voldoende. Graham kocht deze aandelen enkel als ze aan 67% van deze waarde noteerden. Zijn befaamde Margin of Safety. Graham zorgde ook voor een zeer brede diversificatie van minstens 30 aandelen, maar voor zijn klanten ging hij tot wel 100 verschillende aandelen.

Dit lijkt een zeer grote diversificatie, maar onder deze zeer laag gewaardeerde aandelen zitten meer dan waarschijnlijk enkele bedrijven die failliet zullen gaan.

Ook belangrijk om te noteren is dat Benjamin Graham deze NCAV bekeek als de eerste stap. Nadat deze aandelen zijn geselecteerd, dient een intelligente investeerder de balans nog verder te onderzoeken om te kijken of het een goed bedrijf is met aantrekkelijke factoren zoals winst, omzetgroei, lage schuldgraad en een goede vrije cashflow.

In een studie van professor Henry Oppenheimer werd aangetoond dat over de periode van 1970 tot 1983, de NCAV strategie de index klopte met maar liefst 17,9% per jaar. De Net Current Asset Value methode haalde 29,4% per jaar ten opzichte van 11,5% per jaar voor de NYSE-AMEX index. Oppenheimer kocht op 31/12 aandelen die voldeden aan Graham's criteria, en hield deze één jaar bij, om deze dan te verkopen en te vervangen door nieuwe aandelen geselecteerd aan de hand van de NCAV methode.

Aandelen die voldoen aan de NCAV criteria van Benjamin Graham

Aandelen die tegen zo een grote discount noteren zijn zeer zeldzaam. De aandelen zijn meestal zo laag geprijsd door een combinatie van slecht nieuws en emotionele (over-) reacties van beleggers.

Wanneer ik op zoek ga naar aandelen die voldoen aan deze criteria vind ik 14 aandelen. Van deze 14 aandelen zijn er 7 uit Zuid Europese landen. Daarnaast zijn veel van deze aandelen moeilijk verhandelbaar omdat ze illiquide zijn. Dit zijn aandelen voor de geduldige belegger.

Als ik ga kijken welke aandelen goed verhandelbaar zijn, blijven er nog 7 over.
Gamesa Corporation (Spanje), Vtion Wireless (Duitsland), Vianini Industries ( Italië), TK Development (Denemarken), Exacompta (Frankrijk), Quest Holding (Griekenland), en Head NV, een bedrijf dat noteert op de niet gereglementeerde markt in Nederland.

In België voldoet geen enkel bedrijf aan de strenge criteria van Graham. Immobel komt het dichtste in de buurt. Immobel noteert aan 79,3% van zijn NCAV.